L’intégration bancaire

Une union bancaire est-elle la réponse aux maux de l’Europe ? Cette chronique soutient que l’union bancaire n’est pas la panacée – et qu’elle pourrait en fait rendre la politique monétaire plus difficile. Il exhorte les décideurs politiques européens à réévaluer leurs propositions.
Pour faire face à l’instabilité de la ZE, de nombreux analystes préconisent une intégration financière plus étroite entre les membres de la ZE. Si les propositions diffèrent dans leurs détails, certaines impliquent des initiatives audacieuses qui « compléteraient » l’unification monétaire via la mise en place d’une union bancaire. Récemment, la Commission européenne a publié des propositions spécifiques initiant le débat politique.
Une union bancaire « parachèvera-t-elle » l’unification monétaire, contribuant à réduire les déséquilibres au sein de la ZEE et à synchroniser les cycles asymétriques des États membres ? La recherche universitaire n’a pas été utile pour répondre à cette question car, selon la théorie, l’intégration financière peut conduire à un niveau plus élevé de synchronisation des cycles économiques, mais elle peut également provoquer un « découplage » des cycles économiques entre ces économies interconnectées. la nature des chocs qui frappent les économies.
Prenons le cas de deux économies intégrées, où l’une des deux subit un choc négatif. Si le choc frappe le secteur bancaire, les problèmes d’un pays sont susceptibles de se propager à d’autres, car les banques mondiales (opérant dans les deux pays) retireront probablement des fonds du pays non touché pour couvrir leurs pertes ou maintenir les exigences réglementaires en matière de capital. Cela entraînera à son tour une contagion, rendant les cycles économiques des pays interconnectés plus synchronisés. Des recherches récentes montrent en effet que de nombreuses banques mondiales se sont retirées de nombreux pays européens et marchés émergents après l’automne 2008, lorsque la crise financière sur les marchés de capitaux américains s’est intensifiée (Cetorelli et Goldberg 2011).
Si, toutefois, le choc négatif frappe la productivité des entreprises, des entreprises et des entrepreneurs d’un pays, alors que les banques restent (relativement) saines, alors le rendement du capital chute et les banques retirent des fonds du pays affecté, amplifiant le choc initial ; cela à son tour fait diverger les cycles économiques (et en particulier la composante investissement du compte national) des économies financièrement interconnectées. Prenons le cas de la Grèce aujourd’hui. Compte tenu du choc négatif sur la productivité de l’économie, il ne devrait pas être surprenant que les financiers européens retirent leur capital. L’énorme réallocation des capitaux des pays du sud de l’Europe vers le cœur de la ZE s’explique par ce mécanisme qui s’opère via des banques intégrées en période de tranquillité. Avant la crise, durant la période 2001-2007, le même mécanisme semble avoir été mis en place : mais durant cette période, le capital a été alloué du centre européen vers la périphérie alors que la Grèce, l’Espagne, le Portugal et l’Irlande connaissaient un boom de productivité.

Dans des travaux récents avec Jose-Luis Peydro et Fabrizio Perri (Kalemi-Ozcan et al. 2012a, 2012b, tous deux à paraître), nous examinons le rôle de l’intégration financière sur la synchronisation du cycle économique, en tenant explicitement compte de la possibilité que son effet puisse différer en période tranquille. et en temps de crise financière. Pour notre analyse, nous exploitons un ensemble de données confidentielles de la Banque des règlements internationaux (BRI) qui couvre toutes les activités bancaires bilatérales internationales pour les 20 plus grandes économies au cours des trois dernières décennies.
Nous constatons qu’à travers les paires de pays, il existe une corrélation positive significative entre l’intégration financière, mesurée en tant qu’expositions bancaires transfrontalières, et la synchronisation de la production. Cela ne devrait pas surprendre. Le cycle économique de l’économie américaine est à la fois plus synchronisé et plus lié financièrement avec le Canada qu’avec l’Allemagne ou la France. Les raisons d’un tel résultat peuvent être nombreuses, telles que les liens socio-économiques et la distance étroite entre certaines paires de pays par rapport à d’autres.
Contrairement à la corrélation transversale positive, lorsque nous examinons la réponse au sein des paires de pays de la synchronisation de la production à l’intégration financière avant la crise de 2007-2009, nous trouvons une association significativement négative. Cela apparaît à la fois lorsque nous utilisons les expositions bancaires transfrontalières à l’intégration financière indirecte et lorsque nous employons un indice d’intégration qui reflète les politiques d’harmonisation législative et réglementaire dans les services financiers entre les États membres de l’UE 2 Cela implique qu’en période de tranquillité, l’intégration financière au sein du pays augmente -les paires (disons Canada-États-Unis ou France-Allemagne) au fil du temps sont associées en moyenne à des cycles de sortie moins synchronisés et plus divergents. L’association négative au sein d’une paire de pays entre les liens financiers bilatéraux et le co-mouvement du cycle économique est conforme aux modèles classiques, ce qui implique qu’en l’absence de chocs sur le secteur financier, l’intégration financière transfrontalière devrait amplifier les chocs sur la productivité totale des facteurs et les modèles de sortie divergent.
Pourtant, la corrélation négative au sein des paires de pays entre l’intégration financière et la synchronisation de la production est devenue positive ou nulle entre 2007 et 2009. Ce résultat est conforme aux modèles théoriques et à la sagesse conventionnelle selon laquelle l’intégration financière facilite le co-mouvement par contagion pendant les périodes de crise financière.
Dans le même ordre d’idées, nous constatons qu’au cours de la période 2007-2009, une association significativement positive émerge entre les liens bancaires avec les États-Unis et la synchronisation du cycle économique avec les États-Unis. Fait intéressant, cette association n’émerge que lorsque nous utilisons une large mesure des liens financiers avec le système financier américain qui, en plus de l’exposition directe aux États-Unis, intègre également une exposition indirecte via les îles Caïmans, le principal centre financier offshore de l’économie américaine.

Ces résultats sont importants non seulement parce qu’ils mettent en lumière le rôle délicat joué par la mondialisation financière sur la synchronicité de l’activité économique, mais aussi parce qu’ils relient deux corps de recherche en macroéconomie et finance internationales sur les implications de l’intégration financière, l’un qui examine ses Plus précisément, l’association négative au sein des paires de pays entre les liens financiers bilatéraux et le co-mouvement du cycle économique en temps régulier est conforme aux modèles de bête de somme que la plupart des banques centrales utilisent. Le message politique est clair : en l’absence de chocs sur le secteur financier, l’intégration financière transfrontalière amplifie les chocs sur la productivité totale des facteurs, ce qui fait diverger les schémas de production 4
Les résultats sont de la plus haute importance pour les décideurs puisqu’ils impliquent que la conduite de la politique monétaire devient nettement plus difficile au sein des zones monétaires intégrées financièrement. En effet, l’intégration financière amplifie les fluctuations de la production entre les pays, ce qui rend les instruments de politique monétaire inappropriés pour toutes les régions. Ce problème est clairement illustré aujourd’hui dans la ZE 5 Le degré élevé d’intégration bancaire et des marchés de capitaux entre les pays membres de la ZE a amplifié les chocs asymétriques idiosyncratiques (spécifiques à chaque pays), entraînant ainsi une énorme divergence de l’activité économique (et des taux d’intérêt réels pour les entreprises et les entrepreneurs). ) entre les pays du sud et du centre ; et comme les banques mondiales et autres intermédiaires financiers peuvent facilement retirer des capitaux de la périphérie, le taux directeur historiquement bas de la BCE n’est pas canalisé vers l’Italie, l’Espagne, le Portugal et la Grèce. Dans le même temps, les taux réels en Allemagne ou aux Pays-Bas sont actuellement négatifs, rationalisant (du moins dans une certaine mesure) les craintes de la Bundesbank pour l’inflation.
Quelle est la voie à suivre? Les théories classiques de l’intégration financière dans les manuels ont également des implications sur le co-mouvement de la consommation et le partage des risques. L’intégration financière fait diverger les cycles de production des économies intégrées, mais selon les hypothèses standard, les cycles de consommation peuvent converger car l’intégration financière facilite la diversification internationale et le partage des risques. Bien que la recherche montre qu’il existe certains effets positifs de l’intégration financière sur le partage des risques et le lissage de la consommation, l’ampleur économique est au mieux faible ou modérée pour les pays, bien qu’importante au sein des fédérations 6 Bien que nous n’ayons pas encore étudié cet effet pour les économies européennes à partir d’une inférence causale il semble que les cycles de consommation ne convergent pas en ce moment : les pays du sud de l’Europe s’improvisent davantage avec des niveaux de consommation plus faibles et des niveaux de chômage plus élevés par rapport aux pays du nord. Il se pourrait donc bien que l’intégration financière ne soit pas complète et qu’elle puisse l’être avec une union bancaire permettant la mutualisation de la dette et une supervision centrale de toutes les banques.
Bien sûr, la principale différence entre l’Europe et les États-Unis est que l’union bancaire américaine fonctionne non seulement via une supervision centrale et une assurance commune des dépôts, mais également via l’existence d’institutions telles que la FDIC qui orchestrent le processus de résolution en reprenant les banques en faillite. Plus important encore, aux États-Unis, le gouvernement fédéral amortit les chocs asymétriques (au niveau des États) par le biais de transferts budgétaires. On ne sait donc toujours pas comment une union monétaire avec un degré d’intégration bancaire presque parfait mais sans filets de sécurité et transferts fiscaux peut fonctionner. La recherche économique, à la fois théorique et empirique, suggère qu’en soi l’union bancaire (ou l’intégration financière complète) ne freinera pas les cycles économiques des États membres 7 En fait, un degré plus élevé d’intégration financière peut conduire à des cycles de production plus divergents, malgré une consommation potentiellement cycles à l’avenir. De plus, l’intégration financière et l’union bancaire en particulier peuvent être une force déstabilisatrice lorsque des chocs frappent le secteur financier en cas de crise.